象任何一個投資領域一樣，隨著可以被投資的對象的數量越來越多、類別越來越豐富，總有一天會有專門投資于這個領域的一種新的投資品出來——直接做企業越來越復雜，所以有人通過投資股票去投資企業；股票越來越多，投資難度越來越大，所以有了基金來幫助那些無所適從的人們來專門做股票投資；而隨著基金數量越來越多，類別越來越多，就有了FOF來幫助人們專門從事基金的投資。或許有一天FOF的數量越來越多，也會出現專門投資于FOF的新的投資品種。
除了降低投資難度以外，降低投資門檻也是FOF產生的原因之一。比如PE基金對資金門檻要求比較高，而FOF則可以幫助投資者以低于門檻要求的資金投資PE基金。
在中國，由于很多類似于基金的理財產品并不以“基金”的名義出現，所以FOF也表現為很多形態：除了FOF，還有TOT(Trust of Trusts)、TOF(Trust of funds)等。MOM(Manager of Managers)雖然不直接投資于產品，但其組織管理思路與FOF類似，所以也可以歸于這一類產品中。
此外，以基金(或者類基金產品)作為主要投資標的的投資機構，其資產配置、品種選擇與投資跟蹤過程與FOF管理基本一致，所以這些機構的投資也可以看作類FOF投資。這樣的機構包括社?；稹⒈ｋU資金以及一些企業年金等。
所以，如何管理FOF(或者寬泛一點說，如何投資基金)其實是個有廣泛應用范圍的話題。但是從實踐來看，國內的FOF管理方面的研究很少。指導基金經理(本書中提及的基金經理，包括負責股票或債券投資的直接投資基金經理和負責投資于基金的FOF基金經理包括在機構中以FOF管理模式從事基金投資的投資管理人員兩類，為了區分，我們把前者仍然叫基金經理，而把后者統稱作FOF基金經理)如何從事基金管理方面的工具或者手冊幾乎可以用汗牛充棟來形容，而FOF基金經理則只能憑著自己的經驗和直覺來行事。
國內FOF產品的發展速度慢，也是FOF管理研究缺乏的原因。當然，FOF發展速度慢與實踐性研究的缺乏，二者之間是互為因果的關系。國內FOF管理模式的粗疏與缺陷，導致了FOF產品本身不具備鮮明的風險收益特征，不能與被投資對象之間拉開差距，也直接地導致了FOF發展緩慢。
那么，我們的FOF管理中存在哪些問題呢？
一是投資流程問題。
典型的FOF投資流程應該包括四個步驟：一是要有明確的產品特性，主要投資于什么領域，投資于哪些類別，要實現什么樣的風險收益目標，這些都應該是這個階段要明確的東西。第二是根據產品特性要求設置合理的投資策略。第三才是尋找基金構建投資組合。最后是動態的風險控制與績效評估。
但是在投資實踐中，第一個步驟往往最被忽略。
就我接觸的很多產品來看，無論產品設計者還是投資經理，其目標似乎只有一個：賺錢。
目標是賺錢？聽上去沒有錯啊。
問題是資本市場，每一分超額收益都是靠承擔風險而來的，而所謂風險，即意味著損失的可能性。如果不能在產品設立之初就設定好自己的風險水平，那么為了賺錢，FOF基金經理就有可能冒產品的投資者所不能承受的風險。
這個話聽上去很拗口。簡單點說，就是產品定位不清楚導致產品的管理人在實際操作上隨市場做過大的搖擺，從而導致業績的大起大落。
衡量投資風險有個簡單的指標，叫波動率。我們可以查到數據的部分投股票方向基金的FOF，過去60個月(5年)的月度平均業績波動率是12.8%，而同期它們的被投資對象平均業績波動率是13.9%。幾乎是沒有區別。
投資者為什么投FOF？或者機構為什么以FOF模式來做自己的投資？除了前面我們給過的兩個理由，其實還有第三個很重要的理由，就是投資者或者機構無法承受基金或者股票的高風險以及由此而來的收益大起大落。如果FOF也成了“過山車”中的一員乘客，那么投資者為什么要擔著雙重管理成本來投資FOF呢？
一般說，一個理財產品應該有一個相對穩定的投資哲學作為指導，這個哲學來源于產品的定位，其具體化就是產品的投資策略，投資策略相當于產品的投資憲法。比如基金投資中，選股型基金一般以自下而上的策略為主，而宏觀策略型基金則以自上而下為主。兩者無所謂優劣，只對應于不同的產品形態：前者長期收益可觀，但短期波動較大，而后者則在控制短期波動上有優勢，而長期獲利能力略遜。
但是在FOF投資中，因為產品定位不清晰，后續的投資策略也就無從談起。很多產品的投資策略其實是“隨行就市”的——投資上的隨意性很大。
我跟蹤過的一些FOF產品，股票倉位從0-99%之間波動的比比皆是。兩三年內投3、400百只基金的也為數不少。這樣的倉位調整幅度和換倉頻率，很難讓人相信有成熟的投資策略支撐，當然也很難會有清晰的風險收益特性。
關于FOF投資流程存在的問題、由此對投資帶來的傷害，以及合理的投資流程的問題，本系列后面會專門講。
二是FOF基金經理的權限邊界問題。
基金、以及FOF產生的基礎，是分工與能力邊界，就是說每一層級的人只需要做好自己層級該做的事兒，如果超出了這個邊界，插手到另一層級的事兒里去了，那么不光自己的事兒做不好，也會影響到其他層級的事兒。
雖然fof最終是通過基金投資于證券、貨幣市場產品、股權等領域，但fof基金經理并不需要將主要精力集中于判斷如何配置和調整這些資產，它的主要任務是尋找能有效地配置和調整這些資產的基金經理。
如果把基金的投資對象當做食材，基金經理就是廚師，基金則是廚師做出的菜，而fof基金經理的角色，應該是個宴會“總理”：他的任務是確定宴席的菜品、組合、上菜次序，然后找到最合適做每一樣菜的廚師，而不是親自掌勺去做菜。
國內的大多數fof，在產品設計中并沒有明確上述流程和角色定位，即便有清晰的流程和角色定位也沒有得到好的執行和貫徹。
很多FOF基金經理不是花時間在對基金管理人、基金產品設計特性、運作風格的跟蹤與研究上，而是花更多的時間在終端市場上，花在對股票、債券和其他投資品種的研究上，做著和基金經理一樣的事情，并且根據自己對市場的判斷來挑選基金。比如自己看好某行業股票，則大量配置持有該行業股票較多的基金。
FOF基金經理越俎代庖做了基金經理該做的事兒，相當于宴會“總理”改行去當廚師。當然，宴會“總理”或許是個好廚師，那么對于賓客來說，雖然沒能享受到一桌配置合理的大餐，但也享受了一個好廚師做出的菜。但更多時候，宴會“總理”要在做菜上勝出大部分的優秀廚師是有難度的，所以很可能的結果，是賓客不光沒能享受到一頓大餐，還只吃到一個蹩腳廚師做出的蹩腳的菜。
我曾經跟蹤過一只已經算做得不錯的FOF的投資運作情況。該fof從2005年四季度到2008年一季度的兩年時間中共持有過294只基金，每一季度的基金組合的都有顯著的行業特征，非常明顯地暴露出fof管理人的行業偏好。開玩笑地說，這個FOF基金經理真不應該來做FOF，他其實是個不錯的基金基金經理人選，何苦來搶FOF基金經理的飯碗。
保險資金、企業年金這類以FOF模式管理資產的機構，這種情況則尤其普遍。根源大概在于這些機構受法律政策所限，部分二級市場投資必須以投資基金的方式來實現，而投資經理們內心卻更愿意直接去投資。
為什么世界上社保保險之類的長期資金主要的投資標的都是基金，而在國內，這類資金的管理人卻寧愿避開基金而去做直接投資？
當然是這類資金的管理人(也可以算FOF基金經理)不自覺地在從宴會“總理”轉向廚師，但也還有另一方面的原因，這就是國內FOF管理所面臨的第三個問題：
沒有行之有效的基金篩選手段。
說起來似乎有些不可思議，中國的基金已經產生了十余年，投資于基金的實踐也進行了十余年，但目前指導我們基金投資的理念，卻基本是個空白，或者說，被實踐證明行之有效的基金分析手段，是個空白。
我們的基金研究，分析基金過往業績可以做到頭頭是道，但一涉及到基金未來的投資價值如何分析上則立刻底氣不足。與之相對照的是，在直接投資領域，尤其是在股票的投資領域，基本面分析法已經成為大多數分析師和投資機構所接受的分析與投資指導方法，而且是被實踐所證明的有價值的方法。
在較為專業的投資者以及FOF基金經理一類專業基金投資人中，應該都接觸過基金投資要觀察過往業績，要考察基金公司，要考察基金經理等一系列觀念。但很多人應該都有過這樣一個幻滅的過程：投資實踐證明，過往業績、公司甚至基金經理這些要素都無法和基金的未來業績掛上一個可以預測的勾。簡而言之，如果憑著這些因素去觀察基金，基金的未來業績其實是不可預測的。
所以很多FOF基金經理轉而以基金為媒介去做直接投資，并不是這樣有助于管理效率的提升，只是因為基金投資確實無處著力。作為一個為資金負責的投資管理人，他唯一可做的，就是用這種方式來實現自己的“價值”。
所以，流程混亂、產品定位不清晰、基金選擇無所適從、FOF基金經理權限邊界不明確，這是國內FOF管理上所面對的四個主要問題。其中FOF基金經理管理邊界不明確其實是其他三個問題的派生品。
